美股利润率13.2%创历史新高，结构性力量与会计技巧，美国有制度性力量维护公司净利润率。

2025年四季度，标普500净利润率达到13.2%，是FactSet自2009年追踪数据以来的最高纪录。显然的核心驱动力是信息技术板块29.0%的净利润率，相比五年均值25.0%显著跃升，看“七巨头”的产品定价就知道了。

另一个因素是《大而美法案》的政策红利，法案2025年通过，给企业税收减免、监管放松，直接增厚了利润。关税之类的政策冲击，实践说明有多种办法绕过去，重要的进口商品会豁免。一些短期的冲击，如油价飙升令能源与运输成本上涨，美国企业也可以涨价应对，利润率没受影响 。

还有一个会计技巧，AI相关的公司拉高了利润率。虽然净利润率是历史新高，但另一个指标“自由现金流利润率”只有9.5%，是2011年以来的低位。两个利润率之前差了4个百分点，是极为罕见的，20年没见过。

这是说，AI资本支出的会计处理。四大云厂商，谷歌、微软、Meta、亚马逊巨大的资本开支合计年增长60%，但这些支出在会计上被“资本化”而非费用化，因此不直接冲击当期净利润率。但现金在流出，如亚马逊2026年自由现金流预计为 -170亿至-280亿美元，谷歌和Meta自由现金流预计均下降约 90% 。这说明，净利润率新高部分原因是“延迟确认成本”的会计操作，而非真实的现金创造能力改善。

类似的会计技巧还发生在工业板块，利润率从10.7%跃升至12.5%。这主要由非经常性项目驱动的，波音Q4有96亿美元 的Digital Aviation Solutions交易处置收益，GE 有29亿美元的税务估值释放收益 。剔除这些一次性因素，工业板块的实际经营利润率改善幅度会显著收窄。

FactSet数据显示，分析师预计2026年各季度净利润率将逐季攀升：从Q1的13.2%升至 Q2的13.8%、Q3与Q4的14.2%。原因都是AI，业界对AI信心增强，AI资本支出提升受益公司的净利润率，而支出公司以“资本化”会计技巧，不会降低净利润率。

问题是，目前还是在企业部门内部进行净利润率的提升，没有与社会指标对应。这是说，AI高盈利未带动就业与薪资，而企业的自由现金流在减少。当企业的AI投资意愿或者投资能力下降，美股的净利润率就会向自由现金流利润率收敛。

这个观察的意义是，最近美股的上涨势头，是基于企业投资意愿的。这个意愿会让美股净利润率上涨。但投资意愿总会下降，如果实际自由现金流一直没有跟上，这显然是不可持续的。

图一，2024年四季度，美股利润占国民收入比重升至16.2%，历史新高。与世界其它企业相比，美国公司最大特点就是利润占比极高。

图二，美国非金融企业的利润率，增长主要是靠在美国内部，海外收益甚至略有下降。美国有制度力量保证公司的利润率，不行了就狠吃国内。

美国用美军、美元、美国文化、科技等综合力量，也有长臂管辖、制裁打压竞争对手，甚至发动战争，这些是不讲理的霸权，但如果得手了还算是力量展示。近年来还几次需要大规模货币增发，这损害的金融霸权，还有会计处理也不太对劲。总体来说，美股利润率越搞越高，而霸权肯定走下坡路了，这构成了一个基本矛盾，可以用来警示美股。